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「家計部門が苦しむ『預金のほぼゼロ状態』が短期間で修正されるのは難しいだろう」日銀が7月30～31日に開いた金融政策決定会合で政策運用の柔軟化を打ち出しました。「きわめて低い長期金利の水準を維持する」としつつも緩和の副作用に配慮し、長期国債は「弾力的に買い入れる」と長期金利の一時的な上振れも容認する考えを示したのです。
■正常化への道のりは遠い
しかしながら、短期金利と長期金利の誘導目標はそれぞれ「マイナス0.1％」「0％程度」で据え置くなど、当面の間は現状の金融緩和が続くことに変わりありません。そのため、家計部門が苦しむ「預金のほぼゼロ金利」が短期間で修正されるのは難しいでしょう。「永遠のゼロ」とまで揶揄（やゆ）された超低金利を正常化する道のりはまだ遠いといわざるを得ません。
現在、国内では低金利が長期化しているため、投資マネーは有利な運用機会を求めて様々な金融商品に流れているといわれています。預金に資金を置いておくことはいけないことであるかのように語られることもあります。
しかし、歴史的に見れば、何も考えずに余裕資金を定期預金として金融機関に預けていれば、有利な資金運用が可能だった時期が長かったのです。このことを確認するために、預金者の目線で長期のデータを見てみましょう。
過去数年間の定期預金金利（1年物）の推移は、金融機関などのホームページを見ると、簡単に確認することができますが、長期にわたるデータを得るのは非常に骨が折れます。しかし、国立国会図書館（東京・千代田）に行くと、入手が難しい日銀「経済統計年報」を閲覧でき、図に示した通り1950年代以降の金利水準を確認できます。
■実質的に貯蓄資産は増加
1950年から2017年までの68年間を確認すると、興味深いことに70年ごろまでは規制金利の影響で、ほぼ5％程度で推移していたことが分かります。50年代も60年代も定期預金金利は、消費者物価指数の前年比伸び率（インフレ率）を上回っていたため、多くの預金者は高い金利を得ることが可能でした。
インフレ率との兼ね合いで金利を考えることを「実質金利」といいますが、「インフレ率＜定期預金金利」なら実質的に貯蓄資産は増加したわけです。
オイルショックが相次いだ70年代はインフレ率が急伸して「インフレ率＞定期預金金利」と一時的に逆転しました。が、80年代後半から再び「インフレ率＜定期預金金利」となり、この傾向は基本的には2000年代初めまで続きました。
もっとも、1990年代後半から2000年代初めまでの「インフレ率＜定期預金金利」はそれまでとは少し中身が違います。従来、インフレ率はプラス圏での推移でしたが、90年代後半からはマイナス圏となりました。金融機関の破綻などによる景気悪化で、物価に下落圧力がかかったからです。日銀が金融緩和を加速させ、定期預金金利はほぼゼロになったものの、インフレ率がマイナス（いわゆるデフレ）なので、結果として実質的な貯蓄資産は増加しました。銀行に預金せずとも、タンス預金にしておけば低下する物価のおかげで、お金の価値は高まったわけです。
■異次元緩和以降、傾向に変化
いずれにせよ、歴史的には実に68年間のうち実に42年間が「インフレ率＜定期預金金利」であり、この差は平均すると0.7％の乖離（かいり）幅となっています。
図に示した乖離幅は定期預金金利からインフレ率を差し引いたものであり、棒グラフが上方なら定期預金が物価との見合いで有利、逆に下方にいけば不利であったことを示しています。長期的に定期預金は、自動的に資産が増える「最強の投資手法」の一つであったといえるでしょう。
しかしながら、この傾向は最近変化しています。2013年から17年までは5年連続の「インフレ率＞定期預金金利」が続いているからです。高インフレだった70年代でさえ、5年連続ということはなかったわけですから、非常に大きな出来事といってもよいでしょう。
背景はいうまでもなく13年から始まった日銀による異次元緩和です。ただでさえ低い金利を一段と下げるとともに、2％のインフレ率目標を掲げ、物価が下落するデフレ状態からの脱却には成功しました。目標はまだ達成できていませんが、物価は17年まで5年間の平均で0.6％まで上昇し、定期預金金利を上回ってしまいました。
■金利の上昇にはなお時間
今後も日銀の金融政策動向からは目が離せません。わが国の金融政策は利上げを続ける米国の後じんを拝し、超金融緩和政策からの離脱を図る欧州にも遅れていたわけですが、いずれ一歩を踏み出すときは訪れるでしょう。
世界で金融緩和を進める最後の砦（とりで）が崩れるなら、金融市場のボラティリティー（変動率）が高まる可能性があります。このような環境下では、金融緩和の副作用を是正しても当面、預金金利が上昇する状況に到達することは難しいでしょう。預金金利の「復活」までは時間がかかることになりそうです。
プロのポートフォリオは運用に精通したプロが独自の視点で個人投資家に語りかけるコラムで、原則火曜日掲載です。
平山賢一
東京海上アセットマネジメント執行役員運用本部長。1966年生まれ。横浜市立大学商学部卒業、埼玉大学大学院人文社会科学研究科博士後期課程修了、博士(経済学)。89年大和証券投資信託委託入社、97年東京海上火災保険（現東京海上日動火災保険）入社、2001年に東京海上アセットマネジメント投信（現在の会社）に転籍。29年にわたり内外株式や債券を運用する。
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